2017年中國宏觀政策操作的組合是穩(wěn)健中性的貨幣政策和積極的財政政策,但在金融去杠桿成為重要工作、“一行三會”相繼加強金融監(jiān)管的當(dāng)下,財政政策難免會受到制約。這體現(xiàn)在經(jīng)濟下滑或降低財政收支,債券利率上行拖累地方債發(fā)行,房地產(chǎn)政策從嚴(yán)或降低下半年土地收入等。在此背景下,做好政策協(xié)調(diào),防止貨幣財政雙向收緊導(dǎo)致的無序去杠桿十分必要。財政政策需要做出必要安排,使得積極財政落到實處,降低金融去杠桿對實體經(jīng)濟的沖擊。

在筆者看來,金融去杠桿持續(xù)深入的當(dāng)下,財政政策空間不可避免地受到制約,體現(xiàn)在以下幾個方面。

第一,財政收支的下滑。財政部數(shù)據(jù)顯示,今年4月份全國一般公共預(yù)算收入同比增長7.8%,支出同比增長僅為3.8%。而此前一季度,二者分別為14.1%和22%的高速增長。在筆者看來,4月財政收入下降雖有基數(shù)擾動的影響,未來兩月或有回升,但考慮到今年以來,宏觀政策已經(jīng)逐步由穩(wěn)增長轉(zhuǎn)向防風(fēng)險,一季度中國經(jīng)濟是全年高點,4月份國家統(tǒng)計局公布的中國主要宏觀增長指標(biāo),如固定資產(chǎn)投資、工業(yè)生產(chǎn)、進出口等都出現(xiàn)下滑,預(yù)計全年財政收入或保持整體下行的態(tài)勢,而財政收入的減少也可能制約未來財政支出的空間。

第二,資金面趨緊,地方債發(fā)行規(guī)模縮小。自2015年以來,地方政府通過債務(wù)置換緩解債務(wù)負擔(dān),但今年地方政府置換債券額度僅略超過3萬億元,低于此前市場預(yù)期,且比去年5萬億元的置換額度上限明顯降低。同時,今年以來,強監(jiān)管導(dǎo)致的資金面緊張和利率上揚也推高了地方債的發(fā)行成本。據(jù)統(tǒng)計,今年前4月公開發(fā)行地方債利率為3.48%,比去年同期上漲60個基點。在資金成本增加的背景下,今年前4月地方債發(fā)行總規(guī)模僅為去年同期的四成。

第三,對融資平臺和PPP的舉債監(jiān)管趨嚴(yán)。近期財政部、發(fā)改委、央行等六部委聯(lián)合發(fā)布了《關(guān)于進一步規(guī)范地方政府舉債融資行為的通知》,明確了規(guī)范地方政府舉債融資行為的政策邊界和負面清單。其中,強調(diào)融資平臺應(yīng)向債權(quán)人聲明平臺債務(wù)不屬于地方政府債務(wù),以進一步明確地方政府債務(wù)與平臺債的隔離;地方政府及其所屬部門不得為任何單位和個人的債務(wù)以任何方式提供擔(dān)保;禁止借道PPP舉債等。在筆者看來,監(jiān)管方面的趨嚴(yán),是將地方政府債務(wù)風(fēng)險與企業(yè)債務(wù)做到切割,延續(xù)了43號文的要求,有利于打破剛性兌付預(yù)期與防范金融風(fēng)險,但同時也會對政府項目帶來資金緊縮的效應(yīng)。

第四,房地產(chǎn)政策收緊恐將影響下半年土地收入。由于房地產(chǎn)市場火爆,2016年土地出讓收入大幅增長,全年全國國有土地使用權(quán)出讓收入3.7萬億元,同比增長15.1%,土地收入僅次于2013年和2014年,是歷史第三高位,這為緩解地方政府財政和債務(wù)壓力提供了很大支撐。今年前4月,土地收入1.27萬億元,同比增長36.4%,仍維持高增長。考慮到這一收入是以企業(yè)繳納土地資金入庫時間為統(tǒng)計標(biāo)準(zhǔn),大多反映的是去年下半年的土地出讓情況。伴隨著各地房地產(chǎn)政策趨嚴(yán),房地產(chǎn)銷售和新開工等領(lǐng)先指標(biāo)下滑,下半年土地收入或?qū)⑹艿綁毫?加劇地方財政趨緊的局面。

第五,國家專項建設(shè)基金下放已放緩。專項建設(shè)基金始于2015年8月,由國家開發(fā)銀行、中國農(nóng)業(yè)發(fā)展銀行向中國郵政儲蓄銀行定向發(fā)行專項建設(shè)債券,中央財政進行貼息,旨在解決重大項目資本金不足的問題。根據(jù)媒體報道,近兩年已安排資金投放7批,金額超過2萬億元。但展望未來,由于一季度經(jīng)濟好于預(yù)期,有報道稱第八批專項建設(shè)基金的下放或?qū)⑼坪蟆?/p>

第六,財政存款略有上升。去年積極財政同樣體現(xiàn)在存量資金的使用上,2016年央行資產(chǎn)負債表中,財政存款從年初1月份的3.1萬億元,下降至12月份的2.51萬億元,整體減少6037億元,體現(xiàn)了積極財政。而今年前兩個月財政存款大幅增加,2月回升至3.2萬億元。截至4月財政存款為2.88萬億元,比去年12月增加了3701億元。考慮到今年4月M2增速回落至9個月低位的背景,筆者認為,財政沉淀資金應(yīng)該加速下放,以防止貨幣與財政同時收緊的效應(yīng)出現(xiàn)。

因此,盡管今年宏觀政策的總基調(diào)是穩(wěn)健中性的貨幣政策和積極的財政政策,但不難發(fā)現(xiàn),伴隨著今年金融去杠桿以及強監(jiān)管的持續(xù),財政空間已難免受到一定的影響。

實際上,筆者目前感到更多隱憂的恰恰是政策協(xié)調(diào)性的問題。可以看到,自決策層提出防范金融風(fēng)險以來,“一行三會”、財政部紛紛采取措施,規(guī)范地方融資、強化表外業(yè)務(wù)監(jiān)管等,但在筆者看來,上述風(fēng)險并非一日鑄成,去杠桿切記不要期待一蹴而就,要做好過渡安排,并注重多部門之間的政策協(xié)調(diào)。

在筆者看來,在今年房地產(chǎn)與金融去杠桿的宏觀背景下,積極財政應(yīng)該更為深入,而不是緊縮,應(yīng)起到宏觀經(jīng)濟穩(wěn)定器的作用。這包括用好財政存量資金,做好減稅降費工作,在加強監(jiān)管的同時,確保在建項目實施等。去年中國的減稅降費規(guī)模超過6000億元,今年伴隨著一攬子減稅降費新政落地,期待今年減稅降費能夠增至萬億元,緩解實體經(jīng)濟運行壓力。同時,應(yīng)加快稅制改革以及中央與地方政府事權(quán)與支出責(zé)任劃分改革的步伐,盡快完成房地產(chǎn)稅立法工作,讓積極財政能夠落到實處,防止短期內(nèi)多重政策收緊造成無序去杠桿風(fēng)險。