17日，多家機構向《經濟參考報》記者證實了央行對工、農、中、建、交五大行進行規模達5000億元常備借貸便利(SLF)操作的消息。市場分析人士指出，此次央行向五大行進行類同投放基礎貨幣的短期非常規操作SLF，效力近似全面降準0.5個百分點。盡管呼聲很高，但業內人士普遍認為，年內全面降準可能性較小，未來定向寬松調控將常態化。

　　證實　央行進行5000億SLF操作

　　“綜合各方信息，應是周二召集五大行宣布進行SLF操作，將在本周內實施，期限三個月，利率或偏低。”廣發基金人士指出。另有消息稱，中信證券銀行組今早也通知機構客戶：剛得到消息，對于SLF，央行對銀行做了一定的傳達，尚未具體實施。

　　“央行這一行動證實經濟增長已經突破了需要實施寬松政策的門檻，也顯示政策制定者在抵制全面降息或降準的壓力，選擇了這種條件性的寬松手段。”摩根士丹利大中華區首席經濟學家喬虹指出，“雖然SLF和降準都屬于貨幣寬松，但前者更為受限，每次只提供3個月的流動性，到期之后可以收回，因此主動權在央行手中。相比之下，SLF在政策信號方面也要弱得多，不至于損害政府支持改革的形象。”

　　對于本次選取SLF作為操作工具，中金人士指出，一方面采用SLF操作比較隱蔽，保持了表面的“保持定力”，另一方面也釋放了流動性。而市場最終還是了解到SLF，達到了傳遞信號功能。“此輪SLF仍應放在‘價寬’的政策框架下來理解，即在約束信用擴張(對應金融體系風險敞口)的前提下降低債務成本、緩釋風險。”上述廣發基金人士指出，近期銀行信用擴張趨緩。僅從Q3信貸和社會融資數據看，已無需贅言。監管層已著手從資本和撥備兩方面來限制非標。而在上述背景下，考慮資金面將面臨季末因素、IPO沖擊，以及預期限制存款波動率會加劇銀行負債端壓力，央行此舉顯然也有緩和意圖。此外，由于五大行信貸額度管理較嚴格，且對非標業務一貫態度謹慎、規模也小，此舉基本無刺激信用擴張之虞。

　　事實上，近一年來，央行在資產端陸續推出了一系列貨幣政策新工具，通過SLO+SLF(短期流動性調節工具+常備借貸便利)構建短端利率走廊，PSL(抵押補充貸款)試圖打造中長端政策利率指引。

　　央行于2013年年初創設了SLO和SLF，在銀行體系流動性出現臨時性波動時擇機運用。市場人士介紹，常備借貸便利的主要功能是滿足金融機構期限較長的大額流動性需求。常備借貸便利的最長期限為3個月，目前以1至3個月期操作為主；利率水平根據貨幣調控需要、發放方式等綜合確定。常備借貸便利主要以抵押方式發放，合格抵押品包括高信用評級的債券類資產及優質信貸資產等；必要時也可采取信用借款方式發放。這些流動性管理工具的及時創設，既可以有效調節市場短期資金供給，熨平突發性、臨時性因素導致的市場資金供求大幅波動，促進金融市場平穩運行，也有助于穩定市場預期和有效防范金融風險。

　　效應　緩解流動性緊張

　　“央行對五大行進行5000億元SLF操作”的傳聞一出便激起千層浪，市場也隨著大幅波動，標普500上揚，原油和銅價大幅走高，五大行H股也全面上漲。

　　“央行通過釋放短期流動性能夠平穩短端資金利率，進而激活金融機構配置信貸等長久期資產的動力，意圖降低實體融資成本。但效果仍需進一步觀察，與定向寬松直接將基礎貨幣作用于實體不同，考慮到實體融資需求偏弱，貨幣供給屬內生性收縮，且經濟下行趨勢仍在延續，央行壓低流動性溢價但無法控制信用溢價的擴張，SLF釋放的流動性可能會停留在銀行間而不進入實體。”民生證券研究院執行院長、首席宏觀研究員管清友指出，9月銀行超儲供需失衡，可能會造成流動性局部緊張，央行此舉可以平滑資金利率大幅波動。

　　管清友認為，首先，SLF可以對沖外匯占款缺口。8月金融機構外匯占款減少逾311億，再度負增長。盡管貿易順差錄得3000億人民幣的歷史高位，但外匯仍多以外匯存款的形式保留在企業層面，企業持匯意愿強烈。除此之外，過去人民幣大幅升值可能反映央行干預外匯市場力度減弱，導致外匯留存于銀行體系內，并未轉化為基礎貨幣。其次，SLF可以平滑節假日取現壓力。“十一”節假日臨近，社會有取現需求，M0季節性大幅上沖會加劇消耗超儲。再者，SLF可以對沖存款偏離度考核的制度沖擊。存款偏離度考核短期會導致中小銀行無所適從，倒逼中小銀行將月末最后一周的存款沖量壓力擺布至月中或其他時間，可能會導致資金利率提前大幅波動。央行釋放SLF可以緩釋銀行提前攬儲導致的短期流動性緊張。

　　此外，SLF還可以緩解新股發行壓力。9月16日后共有13個新股申購，發行量不低，對流動性需求不弱，且新股發行集中于月末。從歷史規律來看，今年新股申購期間，銀行間流動性均出現不同程度地緊張。

　　對于債券市場，中信證券認為，SLF工具的使用對債券市場的影響優于全面降息、降準。原因在于，SLF的期限短，只能用于投放在貨幣市場和債券市場，而難以用于非標和信貸的投放。廣發基金分析稱，此前市場對季末和年底的資金面還是較為擔憂，但本輪SLF相當于央行表明態度。長遠看，存款波動率新規將導致負債壓力均勻化，有利于改善利率傳導。如果政策思路延續，明年增長目標將下調至7%-7.2%，這將促進長端利率下行。另外，信用擴張受約束、房地產市場弱勢，意味未來通脹問題不大。