2015年以來，A股創(chuàng)業(yè)板上演了一波讓所有人目瞪口呆的瘋狂上漲。然而，在平均市盈率高達(dá)129.86倍、股價(jià)“雞犬升天”的背后，創(chuàng)業(yè)板仍然面臨著成長性不足的尷尬局面，相對(duì)于公募基金的抱團(tuán)取暖，先知先覺的創(chuàng)業(yè)板高管們則大肆逃亡，累計(jì)套現(xiàn)高達(dá)278億元。

　　業(yè)績高成長只是“少數(shù)派”

　　Wind統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，截至5月28日收盤，滬深兩市2730只A股股票中，100元以上的股票有78只，僅創(chuàng)業(yè)板就有45只。其中，廣生堂、京天利、暴風(fēng)科技、漢邦高科、飛天誠信、浩云科技和康斯特的股價(jià)均在200元以上。數(shù)據(jù)還顯示，僅2015年以來，上述7只股票就分別上漲了789.36%、352.22%、2191.15%、786.31%、82.44%、795.43%和666.58%。

　　從股價(jià)表現(xiàn)來看，雖然近期有所調(diào)整，創(chuàng)業(yè)板上市公司今年以來整體表現(xiàn)出“雞犬升天”的情形：截至5月28日收盤，創(chuàng)業(yè)板指今年累計(jì)上漲133.26%，遙遙領(lǐng)先于上證綜指的42.84%和深證成指的44.47%。從個(gè)股來看，創(chuàng)業(yè)板464只個(gè)股中，今年以來全部上漲，漲幅超過50%的有434只，漲幅超過100%的有335只，漲幅超過200%的有138只，漲幅超過500%的也有22只，暴風(fēng)科技和中文在線今年以來則分別上漲了2191.15%和1373.71%。

　　如果以市盈率標(biāo)準(zhǔn)來分析的話，來自深交所的數(shù)據(jù)顯示，截至5月28日收盤，464家創(chuàng)業(yè)板公司的總市值為6.03萬億元，流通市值為3.56萬億元，平均市盈率為129.86倍。Wind統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)則顯示，截至5月28日，464只創(chuàng)業(yè)板股票中，市盈率（TTM）在100倍以上的有294只，剔除仍在不斷上演“一字板”的次新股后，創(chuàng)業(yè)板市盈率在50倍以下的股票僅有9只。以市凈率（LF）指標(biāo)來看，464家創(chuàng)業(yè)板上市公司的平均市凈率為13.28倍，其中，市凈率在10倍以上的就有250只之多。全通教育的市凈率高達(dá)88.19倍，吉峰農(nóng)機(jī)的市凈率為85.62倍，銀之杰、暴風(fēng)科技、東方財(cái)富、贏時(shí)勝和安碩信息的市凈率也分別達(dá)到了69.36倍、62.81倍、61.24倍、53.15倍和52.37倍。

　　即使以衡量成長型企業(yè)的PEG指標(biāo)（市盈率相對(duì)盈利增長比率）來看，在有統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)的391家創(chuàng)業(yè)板上市公司中，預(yù)測PEG值超過1的有251家，超過2的有142家，其中銀邦股份的預(yù)測PEG值高達(dá)150.8，包括上海鋼聯(lián)、安碩信息、天保重裝等18只創(chuàng)業(yè)板個(gè)股的PEG值也在10以上。

　　估值水平高高在上，那么，這些創(chuàng)業(yè)板上市公司的真實(shí)業(yè)績到底能否對(duì)這種估值水平形成支撐？從2015年一季度的情況來看，有可比數(shù)據(jù)的447家創(chuàng)業(yè)板上市公司報(bào)告期共計(jì)實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入865.87億元，同比增長32%，實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司股東的凈利潤78.97億元，僅僅增長了11%，上述447家公司中，有154家凈利潤同比出現(xiàn)下滑，占比34.5%，凈利潤同比增速在50%以上的有110家，占比為24.6%。也就是說，在上述447家創(chuàng)業(yè)板公司中，真正稱得上高成長的，不到四分之一。不僅如此，數(shù)據(jù)還顯示，有高達(dá)73家創(chuàng)業(yè)板公司今年一季度出現(xiàn)了不同程度的虧損。換言之，在創(chuàng)業(yè)板上市公司中，的確存在高成長性企業(yè)，但是占據(jù)比例較少，并不足以對(duì)當(dāng)前創(chuàng)業(yè)板股票的“雞犬升天”現(xiàn)象作出合理解釋。

　　不僅如此，數(shù)據(jù)還顯示，今年一季度，有可比數(shù)據(jù)的389家創(chuàng)業(yè)板公司報(bào)告期平均凈資產(chǎn)收益率為1.32%，低于去年同期的1.45%，有高達(dá)211家企業(yè)出現(xiàn)凈資產(chǎn)收益率同比下滑的情形。而如果從2014年年報(bào)的數(shù)據(jù)來看，全年464家創(chuàng)業(yè)板上市公司的平均凈資產(chǎn)收益率為10.12%，低于2013年的11.26%，464家創(chuàng)業(yè)板公司中，有245家出現(xiàn)了凈資產(chǎn)收益率下滑的情形。

　　理論上來說，假設(shè)創(chuàng)業(yè)板企業(yè)并沒有進(jìn)行顯著的并購，其利潤增長的來源就是資產(chǎn)質(zhì)量的優(yōu)異，那么我們應(yīng)當(dāng)在觀察到創(chuàng)業(yè)板凈利潤增長加快的同時(shí)，也看到其凈資產(chǎn)收益率小幅上升。反過來，如果創(chuàng)業(yè)板企業(yè)凈利潤增速是更多地依靠以相對(duì)自身更低的估值進(jìn)行并購得到的時(shí)候，就不會(huì)觀察到凈資產(chǎn)收益率的增長，甚至反而會(huì)看到其下降。信達(dá)證券研究顯示，2014年，創(chuàng)業(yè)板市場全年增發(fā)募集資金384.18億元，而2014年底，所有上市創(chuàng)業(yè)板公司的所有者權(quán)益為4613.70億元。以2013年12月31日之前上市的創(chuàng)業(yè)板公司為例，2014年年報(bào)中，營業(yè)總收入和歸屬母公司凈利潤同比增速整體為28.53%和24.65%。如果把2014年中做過增發(fā)的公司剔除，則2014年創(chuàng)業(yè)板市場的整體營業(yè)總收入和歸屬母公司凈利潤同比增速為22.04%和16.79%，也就是說，簡單剔除了增發(fā)企業(yè)后，創(chuàng)業(yè)板整體板塊的盈利增速打了七折。雖然上述計(jì)算過于簡單粗暴，但也說明創(chuàng)業(yè)板的高成長性多多少少有一些“水分”。

　　第一牛股暴風(fēng)科技“成色”幾何？

　　創(chuàng)業(yè)板“天價(jià)股”的“成色”到底如何？以暴風(fēng)科技為例，截至5月28日，暴風(fēng)科技收?qǐng)?bào)于235.53元，在滬深兩市所有A股股票中排名第四，在創(chuàng)業(yè)板位列第三；今年以來累計(jì)上漲了2191.15%，位列全市場第一。

　　這只“天價(jià)股”到底成色如何？公開資料顯示，2015年3月24日，暴風(fēng)科技正式登陸深交所創(chuàng)業(yè)板，發(fā)行價(jià)格為7.14元/股，發(fā)行市盈率為22.97倍，發(fā)行股數(shù)為3000萬股，預(yù)計(jì)募資21441萬元，實(shí)際募資21420萬元，募資凈額為16641萬元，主承銷商則是中金公司。上市以來的46個(gè)交易日中，暴風(fēng)科技拉出了42根陽線，僅收盤漲停的交易日就有37個(gè)，期間總成交金額為254.35億元，換手率為395.85%。截至目前，這家公司的市盈率（TTM）為541倍，市凈率（LF）為62.81倍，總市值為283億元，流通市值為70.66億元。

　　那么，二級(jí)市場表現(xiàn)如此強(qiáng)勢的暴風(fēng)科技，企業(yè)業(yè)績和盈利質(zhì)量到底如何？暴風(fēng)科技上市后公布的首份季度報(bào)告顯示，2015年一季度，暴風(fēng)科技實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入9241萬元，同比增長24.24%，實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司股東的凈利潤-321萬元，同比下滑了146.72%?？鄢墙?jīng)常性損益后的加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率為-1.40%，去年同期則為2.41%。暴風(fēng)科技表示，公司仍然需要通過增加銷售人員、提升銷售激勵(lì)、拓展銷售渠道、加強(qiáng)第三方市場機(jī)構(gòu)合作等多種方式加大銷售力度，保持及提升廣告客戶的投放規(guī)模、推廣公司持續(xù)開發(fā)的新平臺(tái)產(chǎn)品。因此，公司未來的視頻內(nèi)容成本及帶寬租賃成本、銷售費(fèi)用等預(yù)期仍將處于較高水平。

　　數(shù)據(jù)還顯示，2014年度、2013年度、2012年度，暴風(fēng)科技的營業(yè)收入分別為38620.58萬元、32476.94萬元、25154.02萬元，2014年度、2013年度營業(yè)收入同比增長幅度分別為18.92%、29.11%。2014年度、2013年度、2012年度，公司凈利潤分別為4185.49萬元、3853.75萬元、5584.73萬元，2014年度、2013年度凈利潤同比增長幅度分別為8.61%、-30.99%。截至2014年12月31日、2013年12月31日、2012年12月31日，該公司應(yīng)收賬款分別高達(dá)17418.77萬元、15709.03萬元、11025.51萬元，占當(dāng)期總資產(chǎn)的比例分別為38.42%、43.57%、39.47%。

　　暴風(fēng)科技還強(qiáng)調(diào)，互聯(lián)網(wǎng)視頻服務(wù)行業(yè)面臨日益激烈的市場競爭風(fēng)險(xiǎn)，具備一定研發(fā)能力實(shí)現(xiàn)新興視頻技術(shù)功能化的市場參與者不斷增多，存在新視頻功能被迅速模仿甚至超越的可能性。如果2015年度及未來年度，公司的廣告銷售增長、成本費(fèi)用控制等未達(dá)預(yù)期，或者公司面臨的各類風(fēng)險(xiǎn)因素全部或部分出現(xiàn)加劇，將對(duì)公司的營業(yè)收入、凈利潤及持續(xù)成長性造成重大不利影響。

　　然而，就是這樣一家2014年全年凈利潤不足5000萬元、在互聯(lián)網(wǎng)視頻服務(wù)行業(yè)也并不具有壟斷地位的公司，在次新股的光環(huán)之下，上演了一場令人瞠目結(jié)舌的飆漲。截至5月28日收盤，同暴風(fēng)科技主業(yè)相近的中概股迅雷的總市值為6.77億美元（合人民幣41.98億元），而一個(gè)暴風(fēng)科技，就相當(dāng)于6.7個(gè)迅雷。

　　基金抱團(tuán)　產(chǎn)業(yè)資本大逃離

　　到底是誰制造者了創(chuàng)業(yè)板這種驚人的泡沫？種種跡象顯示，基金尤其是公募基金，是推動(dòng)創(chuàng)業(yè)板指數(shù)不斷創(chuàng)下新高和個(gè)股不斷上漲的主要?jiǎng)恿Α?/p>

　　從公募基金對(duì)創(chuàng)業(yè)板的配置來看，Wind統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2014年第一季度，共有1395只基金（未剔除重復(fù)、下同）重倉持有192只創(chuàng)業(yè)板股票，持股總數(shù)為24.61億股，持股總市值為797億元；2014年第四季度，共有1175只基金重倉持有208只創(chuàng)業(yè)板股股票，持股總數(shù)為24.71億股，持股總市值為722億元；到了2015年第一季度，已經(jīng)有2156只基金重倉持有279只創(chuàng)業(yè)板股票，持股總量已經(jīng)達(dá)到了31.24億股，持股總市值達(dá)到了1510億元，無論是從重倉股票數(shù)量還是持股總量，均顯示出今年一季度創(chuàng)業(yè)板遭到了公募基金的猛烈增持。

　　2015年一季報(bào)顯示，在一些創(chuàng)業(yè)板股票中，公募基金整體持有流通股比例已經(jīng)達(dá)到了相當(dāng)驚人的程度，實(shí)現(xiàn)了不同程度的控盤。數(shù)據(jù)顯示，在上述279家創(chuàng)業(yè)板公司的流通股持有中，僅僅公募基金披露的重倉持股合計(jì)比例超過15%的就有31只，超過20%的就有11只，分別為衛(wèi)寧軟件、京天利、安碩信息、旋極信息、陽光電源、上海鋼聯(lián)、華宇軟件、贏時(shí)勝、萬達(dá)信息、鼎捷軟件和朗瑪信息。其中，對(duì)衛(wèi)寧軟件和京天利流通股的重倉持股比例已經(jīng)分別達(dá)到了38.21%和31.26%，實(shí)現(xiàn)了高度控盤，安碩信息的持股比例也達(dá)到了27.40%。

　　數(shù)據(jù)顯示，在上述公募基金實(shí)現(xiàn)控盤的創(chuàng)業(yè)板股票中，單個(gè)基金公司旗下的多只基金“抱團(tuán)取暖”的景象已經(jīng)變得司空見慣。在衛(wèi)寧軟件中，富國基金旗下的富國城鎮(zhèn)發(fā)展等15只基金集體重倉持有該只股票，持股總數(shù)高達(dá)1303萬股，占到整個(gè)上市公司流通股比例的8.57%，其中，占到富國中小盤精選、富國醫(yī)療保健行業(yè)和富國消費(fèi)主體的凈值比均已接近10%的極限。在京天利中，華商基金旗下的三只基金則集體重倉持有該股票，持股總數(shù)達(dá)到了470.61萬股，占流通股比例高達(dá)23.53%。

　　然而，就在公募基金高位留守的時(shí)刻，產(chǎn)業(yè)資本卻正在以前所未有的速度逃離創(chuàng)業(yè)板。Wind統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，按照變動(dòng)截止日起計(jì)算，2015年以來，創(chuàng)業(yè)板就有281家公司發(fā)生了重要股東（大股東、董監(jiān)高以及持股比例在5%以上的股東）的二級(jí)市場交易。其中有246家出現(xiàn)了凈減持，凈減持金額合計(jì)高達(dá)517億元；同期發(fā)生凈增持的公司僅有35家，凈增持金額僅為17億元。

　　在今年以來產(chǎn)業(yè)資本對(duì)創(chuàng)業(yè)板的減持之中，高管減持尤為明顯。Wind統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，今年以來創(chuàng)業(yè)板共計(jì)發(fā)生了1492宗高管（含親屬）的二級(jí)市場交易，其中減持方向的有1284宗，合計(jì)減持金額高達(dá)278億元，增持金額僅為9.67億元。一般認(rèn)為，上市公司高管對(duì)公司本身運(yùn)營情況最為熟悉，產(chǎn)業(yè)資本的密集減持，無疑意味著當(dāng)前創(chuàng)業(yè)板市場已經(jīng)出現(xiàn)了估值過高的情況。